'밸류에이션' + 2

Keep It Simple: 11 Rules for Equity Valuations

 

  뉴욕에서 개최된  2017 CFA 협회 주식 리서치 및 밸류에이션 컨퍼런스에서 CFA인 제임스 발렌타인이 이야기 했다.  

 "우리는 무언가 해야합니다".  지난 10년간 액티브 펀드에서 패시브 펀드로 약 1조 달러 이상이 옮겨갔는데 이 상황에 대해 발렌타인은  자산관리 산업은 '불난 집 속에 있는 격'이라고 표현했다.

당장 이 트렌드가 바뀔거란 기대는 할 수 없다. 다만 애널리스트들이 뭔가 해법을 찾아야 한다는 것이다.

 

 AnalystSolutions의 설립자인 발렌타인은 주식 밸류에이션과 TP 설정에서의 11가지 룰을 따르는 것이 그 해법이라고 생각한다. 이는 그의 14년간의 애널리스트로서의 경험, 다른 애널리스트를 훈련시키는 과정을 통해 이끌어낸 지침이다.

 

 -이 지침을 한 문장으로 요약하자면 "Keep it simple"이다.-

 

 

1. 복잡함을 피하라

 

이는 11룰 중 첫번째이며 발렌타인 룰의 가장 중요한 요소이다. 이 룰은 3가지로 구성된다

 

  • 오캄의 면도날 법칙 : 서로 경쟁되는 가설들을 선택할 땐 가장 덜 복잡한 것을 선택하라
  • Ray Solomonoff의 귀납적 추론 이론 :  가장 계산이 필요치 않은 이론은 다음 계산에 더 높은 가중치를 부여한다.
  • 아인슈타인이 종종 인용하는 구절 : 모든 것은 가급적 간단해져야 하지만 단순해져서는 안된다.

 

 

  "우리는 로켓공학 같은 것을 원하는 것이 아니다. 복잡함은 우리의 친구가 아니다. 복잡할수록 뭔가 잘못될 가능성이 높아진다."

 

 그의 관점을 잘 보여주는 것이 DCF모델 기반의 분석법이다. 12-13년도의 미국 브로커들이 분석한 120개의 레포트를 보면 DCF를 이용한 경우 분석가들은 보통 3가지의 이론 및 계산 오류와 4가지의 잘못된 경제분석을 근거로 삼은 것으로 나타난다. 이런 에러들은 대가를 치룬다. 분석가가 오류를 수정하고 재계산 했을 때의 평균가치와  TP는 -2%에서 14% 정도 떨어졌다.


 https://link.springer.com/article/10.1007%2Fs11142-016-9352-4

 (위의 레포트 오류에 대한 연구)

 

 

2. 평가시작 전에 적절한 예측을 도출하라

 

  적절한 예측은 능력과 도구의 조합을 통해 도출된다. 발렌타인은 이 둘의 차이를 아는 것이 매우 중요하다고 말한다.

 

 엑셀이나 밸류에이션 모델 같은 도구들은 소프트웨어를 통해 만들어지건, 공식을 통해 만들어지건 매우 유용하다. 하지만 이 도구들은 많은 것을 제공할 뿐이다. 많은 시간과 정신력을 기울여 만든 데이터가 아무 쓸모가 없을 수도 있다. 또한 분석가들이 자신의 능력보다 도구의 사용법을 익히는데 치중하게 되는 단점이 있다. (이를 Stay-Up-till-Midnight Syndrome라고 표현). 능력란 데이터를 평가하고 패턴을 찾아 좋은 예측과 정확한 밸류에이션을 만드는 것이다.

 

 어떤 팩터가 주식을 움직여 왔는가? 무엇이 미래에 주가를 올리는 요인인가? 이런 질문에 답하기 위해선 기술이 필요하다. 속임수를 찾아내고 시장심리를 이해하는 것 또한 주식시장 분석에서 필수적이다.

 

 "나는 이것들은 능력이라고 말합니다."

발렌타인은 "내가 만약 조각가라면 끌을 선택하기 위해 엄청난 시간을 투자하진 않겠죠." 라고 말한다.

 

 

3. 1 ~ 4개의 주요 팩터에 집중하라

 

이 룰은 2가지 질문으로 나타낼 수 있다.

어떤 요인이 주가를 끌어 올리는가 그리고 이 요인에 대해 어디서 통찰력을 얻을 것인가.

 

 "최고의 애널리스트는 1가지 주식에 대해 1~2개 정도의 주요 요인에 집중합니다. 하지만 대부분의 애널리스트는 너무 산만하게 분석하는 경향이 있죠."

 

 

4. 회사 경영진에게 아이디어를 구하지 마라

 

 "최고의 애널리스트들은 자신들만의 정보 소스를 찾으려고 하죠.  어떤 회사의 경영진이 특별한 자격이 있는 것은 아닙니다."

 좋은 애널리스트는 정확한 예측과 밸류에이션을 위해 자신만의 정보소스를 찾는다. 발렌타인이 주식을 커버하는 동안 그는 해당 업계의 컨설턴트와 동종업계의 비상장 회사 경영진들과 관계를 유지했다.

 

 "만약 애널리스트가 공개정보에 의존한다면, 그가 만들어 낼 수 있는 최선은 공감대(consensus)에 불과하다. 내가 회사와의 대화를 줄일수록 난 더욱 성공적이었다."

 

 

5. 컨센서스 밸류에이션으로 시작하라

 

 가치 평가를 위한 좋은 출발점은 DCF, P/E, EBITDA와 같은 컨센서스 방법이다.

다른 대안이 추가적인 통찰력과 가치를 제공할 때에만 대안평가법을 이용하라.

 

 

6. 시나리오를 통한 스트레스 테스트를 시행하라

 

"우리의 일은 어디서 우리가 잘못할 수 있는지 찾는 거죠. 만약 우리의 예측이 항상 정확했다면 밸류에이션이란 필요치 않았을 겁니다."

 

당신의 가치평가를 기준으로 상방과 하방 시나리오를 계산하라.  물론 복잡할 필요는 전혀 없다.

 

 

7. 예측과 가치평가에서의 독창성을 정의하라

 

 무엇이 당신의 분석을 다르게 만드는가? 어디서 부터 컨센서스와 괴리가 발생하는가?  당신이 어떻게 다른가를 알아야 한다. 또한 충분한 이유가 없는한 TP를 바꾸지 마라.

 

 또 다른 중요한 점은, 만약 당신이 TP를 수정한다면, 점진적인 방식으로 하지마라는 것이다. 정말 중요한 이유가 있다면 그냥 새로운 TP를 제시하면 된다.  점진적인 단계를 밟지 말고 그냥 대담해져라.

 

 

8. 그 주식에 대해 어떤 관점들이 있는지 파악해라

 

 주식 컨센서스를 만들기 위해 다른 시장 참여자들과 이야기하라. 바이사이드 측 애널리스트는 어떻게 생각하는가? 셀사이드 트레이더와 애널리스트는 어떤가? 회사는 뭐라고 말하는가? 이 데이터들이 당신의 계산과 설명에 부합하는가.

 

 시장참여자들의 기대치와 주요 관심사가 무엇인지 파악하고, 더 큰 시장전망에 부합하는지 확인하는 것은 매우 중요한 부분이다.

 

 

9. 심리적 함정을 최소화해라

 

  애널리스트는 자신의 오류, 감정, 과신에 대해 항상 확인하고 수정해야한다.

-주먹구구식의 판단(휴리스틱스), 확증편향, 등등-

 

그는 "어떤 주식에 대해 항상 다른 관점이 있다는 것을 알아야 합니다."라고 말한다.

 

 

또한 “Yerkes-Dodson law,”를 참고하여 자신의 스트레스를 잘 조절해야한다. 스트레스 수준이 너무 낮거나 높으면 애널리스트의 판단에 부정적인 영향을 준다.

 

 

 

“A little anxiety is good,” he said. “None or lots is bad.”

"약간의 걱정은 좋습니다. 하지만 전혀 걱정이 없거나 너무 많으면 문제가 되죠."

 

 

 

10. 동적이고 복합적으로 데이터 테이블을 이용하라

 

 데이터 테이블은 동적일수록 더 낫다. 주가를 자동으로 업데이트하고 컨센서스에 부합하는지 확인하라. 자신의 주식추천이 시장 전반과 비교하여 좋은 수익을 내는지 꾸준이 체크하는 것이 좋다.

 

 발렌타인은 매일은 아니더라도 주에 1회 정도는 자신의 밸류에이션을 리뷰하는 것을 추천한다.

 

 

11. 너무 많은 섹터와 주식을 커버하진 마라

 

 발렌타인은 분석가들이 종종 너무 많은 주식을 담당한다는 것에 놀란다.

 

"많은 분석가들이 100~200개 정도의 주식을 담당한다고 내게 말합니다. 당신은 이 정도의 주식을 커버하면서 알파 수익률을 만들어 낼수 있을까요? "

 

 특정 섹터의 경우 - 예를 들면 항공-  유류비용이나 기타 산업의 요인에 의해 함께 움직이는 경향이 있을 수 있다. 하지만 어떤 섹터는 -예를 들어 바이오- 수치화 하기 어려운 요소에 의해 산업 내부에서도 서로 전혀 다른 결과를 낸다. 증권분석가가 모든 것을 분석할 수 없다. 그러니 자신의 커버리지를 너무 얇고 넓게 퍼트리지 마라.

 

 

 시장은 평범함의 바다이다. 좋은 분석가는 그 중 어디에 집중하여 가치를 창출할지 결정해야 한다.

 

 

이것이 불난 집에서 탈출하는 방법이 될 것이다.

 






이 글은 밸류에이션을 하는 방법에 대한 글은 아닙니다.


투자를 처음 접할때 듣게 되는 단어인 밸류에이션이 무엇인지, 왜 필요한지를 이야기 해볼까합니다.


처음 주식을 공부하시는 분께 조금이라도 도움이 됐으면 좋겠습니다. ㅎ 



밸류에이션


투자, 특히나 가치투자로 대표되는 방식의, 기본적 분석을 통한 투자에 관심이 있으시다면


꼭 들어보셨을 단어죠.



대체 밸류에이션이란 무엇인가, 그리고 왜 필요한가에 대한 간단한 글입니다.


전 주로 주식에 관심을 가지고 있으니 주식을 중심으로 이야기 해보겠습니다.




세상에 거래되는 모든 금융자산의 가치는 미래 발생할 현금의 현재가치이다.



채권이던, 주식이던, 선물 옵션이던 가격을 가지고 있죠. 


그리고 그 가격은 미래에 그 자산이 가져다줄 수익, 즉 현금을 현재 가치로 바꾼 것입니다.

(이론적으론 말이죠.)


밸류에이션은 바로 그 미래의 수익을 계산해서 현재 가치로 가져오는 과정이죠.


방법은 다양합니다. 



흔히들 사용하는 PER로 대표되는 상대가치평가


주로 현금흐름을 통해 계산되는 내재가치평가


기업의 자산가치를 기준으로 하는 청산가치평가



애널리스트들의 보고서를 읽다보면 여러가지 방식으로 주가를 산정하는데 


그 모든 과정들이 밸류에이션이라고 불리는 것이죠.




이런 가치평가기법들을 애널리스트가 아닌 일반적인 개미투자자들이 왜 사용해야할까요? 






흔히 볼 수 있는 개미의 주식패턴이라는 그래프입니다.


이와 비슷한 그래프는 정말 많죠... 주X갤러리를 포함한 여러 주식 커뮤니티에 말입니다.


대한민국 어떤 사람을 데려와도 이 패턴을 보며 웃을 겁니다.


정작 대다수 개미들의 투자성과는 언제나 기관과 외국인에 치이고 있지만요.


대체 왜 저런 일이 발생할까요?




주식을 처음 접할때 듣는 여러 이야기 중엔


주식은 멘탈 싸움이다. 주식은 심리전이다. 기타 등등 비슷한 이야기를 들어보셨을 겁니다.



이 말을 아주 간략하게 풀어보면


투자에 있어서 시장, 즉 대중에 휩쓸리지 말아라  


정도로 요약해볼 수 있겠습니다. 바로 저 그래프처럼 말이죠.



그럼 어떻게 휩쓸리지 않는가를 고민해봐야겠죠.


여러 방법이 있겠지만, 제가 생각하는 가장 확실한 방법은


자신만의 밸류에이션을 구하자 라는 겁니다.



내가 사려는 주식을 왜 사야하고, 이 주식은 얼마가 적절한지, 얼마나 올라야하는지


또한 어떤 경우에 내 판단을 수정해야하는지, 시황이 부합하는지 등등 


이 모든 것을 고려하는 과정이 밸류에이션이고, 그 과정 속에서 얻게되는 지식은 자신감을 얻게 해줍니다.



근거가 충분한 자신감은 매일 등락하는 시장 속에서 나침반이 되어줄테죠.

(학생이라면 경제에 대한 공부는 물론 여러가지 시사에 대한 공부도 덤으로 따라옵니다. 따로 스터디를 안해도 말입니다.)



가치에 대한 확신이 있다면


과도하게 떨어질땐 오히려 매수, 모두가 올라탈 때 천천히 매도하는 투자를 할 수 있습니다.


즉 싸게 사서 비싸게 파는 이상적인 투자를 말이죠.



물론 근거가 불충분하거나, 왜곡된 상태에서 갖는 자신감은 재앙을 초래할 수 있으므로 주의해야겠죠.



시장을 이기려면 

투자 판단을 위한 밸류에이션과 밸류에이션에 대한 지속적인 피드백



이 2가지가 가장 중요하다고 생각합니다.


이는 전설적 투자자인 피터린치가 주장한것이기도 하죠.


투자 아이디어를 만들고, 이를 끊임없이 점검하라!!  



트레이딩을 하지 말란 의미는 아닙니다. 


하지만 트레이딩을 해본 뒤 자신에게 동물적 감각이 없다고 판단되면



논리성과 자료수집을 통해 타고난 감 없이도 성공적인 투자를 할 수 있는 기본적 분석을 하자는 것이 제 평소 생각입니다.



긴 글 읽어주셔서 감사합니다. 

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  1. 2017.02.26 14:57 수정/삭제 답글

    비밀댓글입니다

  2. 마관 2017.02.26 14:59 수정/삭제 답글

    저도 워렌버핏처럼 적정주가 구하기 라는책으로 나름공부하고있는데 이책 읽어보셨나연

    • 팝펀치 2017.02.26 15:03 신고 수정/삭제

      음..그거 좀 정해진 공식으로 맞추는 책 아닌가?? 버핏 아재가 쓴 책은 워렌버핏의 주주서한이 제일 나은거 같음..

  3. 마관 2017.03.01 00:55 수정/삭제 답글

    적정주가구하기 저책이 주주서한에서 필요한내용 짜집기한 책이더라고요 저책읽고 주주서한읽을생각임다 허허

    • 팝펀치 2017.03.02 01:09 신고 수정/삭제

      열심히 하고 있으니 좋은 결과 있을듯 ㅎ
      갠적으론 대학생 때는 투자관 확립이 목표고, 취업 후 본격적으로 굴릴 생각..ㅜㅜ 시드머니가 필요